Petit topo sur les taux d'intérêt négatifs

Les taux d'intérêt négatifs, vous en avez sûrement entendu parler aux infos. Mais ça veut dire quoi au juste ? Et pourquoi diantre paierait-on pour prêter de l'argent ? A l'heure où la Banque Centrale Européenne remet le sujet sur le tapis, quelques explications sur Economiam.

Just easy as A, B, C

Le but de ce post est surtout de clarifier les différents contextes dans lesquels on peut parler de taux d'intérêt négatifs. Economiam en connaît trois :

A. Taux d'intérêt réels négatifs

B Taux d'emprunt négatif pour la dette d'Etat

C Taux directeur négatif de la Banque Centrale

(Vous pouvez directement sauter aux sections qui vous intéressent en cliquant sur les liens).

A Taux d'intérêt réels négatifs

C'est quoi ?

Le taux d'intérêt réel est défini comme le taux d'intérêt nominal net de l'inflation.

Prenons un exemple pour fixer les idées. Supposons que vous avez décidé d'ouvrir un livret A au 1e janvier 2014 et d'y placer 1 000€ d'économies. Au 1e janvier 2015, au taux actuel de 1,25%, votre patrimoine s'élèvera à 1 012,50 €. Le taux de rémunération du livret A est ce qu'on appelle un taux nominal. Supposons par ailleurs que l'inflation s'élève à 2% durant 2014. Ceci veut dire qu'un panier de bien et services qui vous coûtait 1 000 € au 1e janvier 2014, vous coûte désormais 1 020 €. Le pouvoir d'achat de votre placement a donc diminué de 7,50 € en un an ! On voit donc ici que le taux d'intérêt réel est de -0,75%, en d'autres termes quand bien même vous avez dans votre poche 1,25% de plus, vous perdez 0,75% de la valeur de votre épargne par rapport au coût de la vie. Pas une très bonne affaire en somme !¹ 

Pourquoi c'est important ?

Les gens ont en général du mal à faire la part entre nominal et réel, un phénomène qu'on appelle "illusion monétaire".

Ceci a en fait une très grande importance pour l'épargne de prévoyance (par exemple pour s'assurer un revenu convenable pendant sa retraite). En effet, la destruction de valeur décrite ci-dessus fait boule de neige avec le temps : au bout de dix ans, vos 1 000 € de placements valent 1 132,27€ tandis que le panier de biens vaut désormais 1 219 €, soit une différence de 86,73 €, soit plus que la perte de la première année multipliée par dix.

Ainsi, si la situation de taux d'intérêt négatifs persiste trop longtemps, l'épargnant prudent s'appauvrit, ce qui serait le cas pour des millions de Français, au vu de la popularité du livret A.²

B Taux d'emprunt négatif pour la dette d'Etat

C'est quoi ?

Comme on l'a vu récemment, la France a pu emprunter à un taux (nominal) négatif. Ceci veut dire que les acheteurs de la dette française sont prêts à placer plus que €100 aujourd'hui pour revoir exactement €100 dans trois mois. Pour remettre les choses dans le contexte de l'exemple précédent, ceci équivaudrait à mettre €1 000 au 1e janvier 2014, puis au lieu de recevoir des intérêts, se voir prélever de l'argent au 1e janvier 2015.

Pourquoi c'est important ?

Ceci montre que les investisseurs sont prêts à perdre de l'argent pour investir dans la dette française. En pratique, cela veut dire que la France peut se financer à des taux très bas, pour assurer ses dépenses. De façon très schématique, c'est un peu comme si Sofinco vous payait pour que vous puissiez vous acheter cette machine à laver dont vous rêvez tant !

Il y a un florilège d'interprétations à ce phénomène. Tour à tour, on nous a expliqué que si l'Allemagne parvenait à emprunter à des taux négatifs (ce qu'elle est parvenue à faire avant la France), c'est parce qu'en cas de démembrement de la zone Euro, les détenteurs de dette allemande posséderaient de solides Deutsche Marks au lieu de pathétiques Francs français. On nous a aussi parlé d'un vote de confiance envers la politique économique du gouvernement. Sans oublier ceux qui s'exclamaient que le capitalisme était devenu fou !

L'explication est certainement beaucoup moins politique ou philosophique et beaucoup plus mécanique. En effet le marché de la dette souveraine est animé en grande partie par des investisseurs institutionnels (qui ont l'obligation d'investir une proportion importante de leurs fonds dans des actifs avec une note suffisamment élevée) ou par des banques centrales qui cherchent à diversifier leurs réserves de change (en achetant des Euros plutôt que des dollars, avec un objectif plus stratégique que de rendement). Ces acteurs cherchent à investir des sommes gigantesques ! Or les marchés de la dette très profonds et liquides se comptent quasiment sur les doigts d'une main : il n'y a pratiquement qu'aux États-Unis, au Japon, au Royaume-Uni, en Allemagne, en France et en Italie que l'on peut investir plusieurs milliards d'un coup sans faire bouger les prix. Il ne faut donc pas exagérer le vote de confiance des investisseurs envers la stabilité financière de la France. Certes, par rapport à l'Italie, la France est plutôt un bon parti. Mais c'est aussi que les actifs de meilleure qualité ne sont pas aussi facilement disponibles...

C Taux directeur négatif de la Banque Centrale

C'est quoi ?

Il s'agit de la décision par la banque centrale d'imposer un taux directeur négatif. Ce taux est très important car il donne une orientation à l'ensemble des taux d'intérêt de l'économie. Dans le cas précis de la BCE, il s'agit d'imposer un taux négatif sur les dépôts des banques commerciales auprès d'elle. Le taux de d'escompte auquel elle fournit de la liquidité (Main Refinancing Operations) resterait lui très légèrement positif.

Ce cas de figure était une curiosité théorique jusque récemment, car on se heurte ici à la borne zéro des taux d'intérêt. Celle-ci indique que les taux d'intérêt nominaux ne peuvent pas descendre en dessous de 0% en temps normal, qui est le taux de rendement nominal sur l'argent liquide. En effet, comme on l'a senti dans la section précédente, pourquoi mettre son argent dans un compte épargne tout court si les taux d'intérêt sont négatifs ? Il suffirait de tout prendre en liquide, pour ne plus perdre (ni gagner) en terme nominal. Regardons donc comment la BCE compte s'y prendre.

Pourquoi c'est important ?

Les banques centrales ajustent leur taux directeur pour manœuvrer les cycles de l'économie. De façon schématique, elles abaissent leur taux directeur en période de récession et l'augmentent en période de croissance soutenue. Elles font ceci pour répondre à leur mandat, qui est en général de contrôler les pressions inflationnistes, ou encore de maintenir l'équilibre macroéconomique, comme c'est le cas pour la Fed aux États-Unis, qui cherche à combattre le chômage.

Or à l'heure actuelle, les taux directeurs sont au voisinage de zéro, ce qui fait que les banques centrales sont en manque de solutions pour peser contre la crise. Elles ont dû puiser dans toute leur créativité pour contourner ce problème. Aux Etats-Unis et au Royaume-Uni, on a eu recours au Quantitative Easing et à la forward guidance qui consiste à annoncer que les taux resteront à leur plancher aussi longtemps que cela prendra pour faire revenir l'économie à son plein potentiel de croissance.

La BCE en revanche fait face à un contexte institutionnel différent dans lequel l'achat d'obligations d'Etat fait débat. Les discussions se font de pus en plus fréquentes parmi son directoire sur la possibilité de mener son taux directeur en territoire négatif.

La Petite Sirène se pose des questions sur
son épargne

La façon la plus simple pour elle d'éviter que les banques dépositaires retirent leur argent est de leur imposer un taux de réserves minimum. Ensuite comme le démontre ce mémoire d'un auteur que vous reconnaîtrez, il est pas possible que les banques commerciales conservent des taux positifs pour leurs clients. Ce serait donc une façon de pousser les banques à prêter tout en ne pénalisant pas le consommateur (qui pourrait se voir imposer à son tour des taux négatifs par les banques).

On ne naviguerait pas ici complètement en territoire inconnu, car la Riksbank suédoise entre 2009 et 2010 de même que la banque centrale du Danemark depuis 2012 ont suivi cette politique. Evidemment il y a ici des complexités importantes comme la profitabilité des banques (histoire de ne pas avoir à les renflouer à nouveau !) ou encore le money market (qui est une source de liquidité essentielle pour les marchés financiers). Mais l'expérience danoise montre que les craintes initiales en terme d'instabilité financière ne vont pas forcément se matérialiser et qu'il est possible d'appliquer un taux négatif aux réserves sans pénaliser les épargnants ni détruire la liquidité des money markets (qui subissent quand même un impact).

Ainsi, si la situation économique de la zone Euro continue de stagner, on ne voit pas trop à quel autre outil Super Mario pourrait avoir recours. Cette nouvelle ère des banques centrales pourrait commencer dès juin 2014 selon certaines prédictions.

Pour en savoir plus : comment les banquiers centraux estiment le niveau du taux directeur : la règle de Taylor.

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1. Pour les plus éconophiles, ceci est aussi connu sous le nom de règle de Fisher.

2. La solution peut être d'investir dans des actifs risqués comme les actions ou l'immobilier, mais c'est une autre histoire.